Cпойлер
Размещение стало возможным благодаря достижению договоренностей с МВФ о новой программе. До этого момента выход на внешние рынки для Украины был закрыт. Еще при размещении прошлого займа, в сентябре 2017 года, инвесторы покупали украинские долги с расчетом, что уже до конца 2017 года Украина получит новый транш. После того, как сотрудничество с МВФ было поставлено на паузу, а Украина никак не могла выполнить взятые на себя условия, оценка украинских рисков постоянно ухудшалась, а покупать новые долги инвесторы были не готовы. Подъем тарифов на газ не только разблокировал сотрудничество с МВФ, но и позволит Украине выйти на внешние рынки.
Ситуация на внешних рынках в момент выхода на рынок Украины сложилась крайне неблагоприятная. Насколько удачным оказался тайминг для займа в прошлом сентябре, что позволило назвать то размещение одной из лучших сделок на рынке (оценка Bloomberg), настолько неудачна ситуация на рынке сейчас. Ситуация на развивающихся рынках, к которым относится и украинские долговые инструменты, неблагоприятна на протяжении этого года. Во-многом это было определено кризисами в Турции и Аргентине, которые усугубили общие опасения на фоне повышающейся стоимости денег в мире. Одновременно, в данный момент на рынках США и других развитых стран наблюдается резкое падение с робкими попытками восстановления. Такие события всегда влияют на восприятие инвесторами риска и резко снижают спрос на активы развивающихся стран, в том числе и Украины. Затянув переговоры с МВФ, Украина вынуждено была выходить на рынок именно сейчас, не оставив себе пространства для выбора. И поставив себя в зависимость от игроков на рынке, которые понимают, что могут выкручивать Украине руки, ведь стране все равно некуда деваться.
В абсолютных числах стоимость займа стала одной из наибольших в новейшей истории. Формально, основываясь на официальной ставке. Пятилетние бумаги были размещены чуть лучше, чем в свое время (2012 год), когда доходность составила 9,25%. Ставка по привлечению десятилетних бумаг формально стала самой высокой. В то же время, абсолютным рекордсменом вне зависимости от срока является выпуск, осуществленный Азаровым выпуск еврооблигаций, номинированных в иенах. Формальная ставка по тем бумагам была не высокая. В то же время, в долг Украина взяла в тот момент, когда курс йены к доллару был недалеко от отметки в 120 йен за доллар, а вот погашался займ на уровне в 80 йен за доллар. Доходность в долларах такого долга, как говорится, додумайте сами. Главное тут не тот факт, что попередники были хуже или лучше. Вопрос в том, что для Украины традиционно деньги стоят очень дорого. И это вызвано прежде всего низким уровнем доверия. Даже страны с похожими финансовыми показателями имеют возможность занимать дешевле.
Необходимо отметить, в тоже время, что при оценке стоимости займов нельзя сравнивать абсолютные цифры. Поэтому еще немного скучных цифр. При размещении долга важно сколько в принципе стоят деньги в мировой экономике, потому как оценка украинского риска это лишь часть стоимости заимствований. Ведь она всегда прибавляется к безрисковому уровню, которым считается доходность американских казначейских обязательств. На примере десятилетней бумаги можно показать, что сейчас базовая стоимость денег уже превышает 3%, потому как казначейские обязательства США в последнее время демонстрируют рост доходности (вслед за подъемом базовой ставки ФРС) и уже превысили те самые 3 процента. Этот рост стал основой удорожания выхода на рынок для разных стран с развивающихся рынков. В то же время, в цене украинского долга не только он. Доходности стран с развивающихся рынков растут по разному. Так, даже по сравнению с апрелем стоимость заимствований для Турции выросла в 2 раза, до 7,5%. Украине тут еще и повезло. Наш спред (премия украинского риска разница между доходность для Украины и США) за последний год, с момента прошлого выпуска, вырос на 150 пунктов (это около 1,5% доходности). За этот же рост спред развивающихся рынков в среднем (средняя температура по палате) увеличился на 70 пунктов. Таким образом, чистая разница с размещением в прошлом году составила около 80 пунктов или меньше 1%. Эту цену мы платим за то, что год мурыжили МВФ и до сих пор получение транша остается под вопросом. И, конечно, рост политического риска. Чем ближе к выборам, тем больше инвесторы переживают по поводу того, кто станет следующим президентом и насколько он будет адекватен. Учитывая рост популярности популистов увеличивается и оценка политического риска. Ведь из Украины часто доносятся тезисы, созвучные итальянским намерениям (прямо сейчас) и венесуэльским делам (последние 10 лет), что всегда плохо заканчивалось для инвесторов и держателей долгов.
Таким образом, формула нашей доходности упрощенно выглядит так Доходность = стоимость денег+ риск развивающихся рынков + премия за саботаж программы МВФ+ премия за политический риск.
